專家剖析造淡GME輸身家死因 
期權對沖操作抗黑天鵝

更新時間 (HKT): 2021.04.03 02:00
■GME爆出一場史詩式的挾淡倉,令一批造淡散戶慘輸身家。

【NEWS財經專題】

GME挾淡倉事件餘波未了,至今仍是好淡雙方博弈的戰場,但一批散戶已在事件爆發初期因Short Call造淡慘輸身家,例如「一戰成名」的網民「猫哥做投資」,潛在損失數以百萬港元計。香港程式交易研究中心董事歐陽一心事後復盤,認為「猫哥」的操作其實有他的道理,錯在沒有鎖定風險,遇上黑天鵝把道行一朝喪。他和拍檔蔡嘉民向讀者分享對沖操作,在美股闖盪時可降低風險。

歐陽一心之前也是GME玩家,曾在80元(美元.下同)水平買入,240元左右食糊。在「猫哥」出事那天,歐陽一心本來認為其Short Call(沽出認購期權)操作非常愚蠢,但後來和香港程式交易研究中心聯合創辦人蔡嘉民細心分析,發覺「猫哥」有量化分析的理據。

Short Call風險無限大

期權界的其中一種玩法,是趁期權金定價明顯比歷史平均水平高時,賣出期權換取豐厚的期權金,即使相關股票的價格輕微進入行使價範圍內,仍有望獲利。他們翻查猫哥公開倉位日期的數據,顯示GME期權的30天引伸波幅(Implied Volatility,簡稱IV)達415,較30天歷史平均IV約278高出49.3%,蔡嘉民指出,GME後來急速抽升時,IV更高見1000,極為罕見,即使去年4月紐約期油出現負油價,相關期權的IV也不過400多水平,「IV越大,Short Side(賣出期權合約一方)越着數。」

在資金管理層面,歐陽一心觀察到「猫哥」的GME Short Call倉位相對賬戶資金屬於小數。在「猫哥」公開倉位截圖當日,GME高位與低位的平均價為115元,假設截圖已顯示所有GME Short Call,即沽出117張行使價為200元的GME認購期權,以及10張行使價為115元的GME認購期權,當全數被對手行使,沽出相應的GME股票,相當於以193.3元左右沽出1.27萬股GME,由於收了約16.73萬元期權金,因此要在GME升至約206.5元時,「猫哥」才開始虧損。

歐陽一心表示,「猫哥」賬戶的資金約1,000萬港元,估計他開倉時GME股價約100元左右,即使GME股價再升一倍,猫哥的資金都能覆蓋損失有餘,「開嘅(Short Call)數量唔算多,以佢規模開來吸期權金都幾合理。」只是股壇永遠有意外,GME出現史詩式挾淡倉,隨後兩日一度升3.83倍至483元,遠超「猫哥」戶口的負荷。

歐陽一心表示,由於沽出期權永遠有期權金優勢,初學者傾向沽出價外(即股票現價未進入行使價範圍)期權,連同有足夠的保證金,股價相對行使價較大距離,期權到期時贏錢居多。問題在於,沽出認購期權的理論風險是無限大,而沽出認沽期權的理論風險則是相關股價跌至零。歐陽一心認為,在沒有對沖的情況下,萬一出現意外,沽出期權的投資者只需一次重傷便輸身家,「猫哥嘅情況唔好彩」。

「風險管理有問題先高回報」

歐陽一心表示,雖然未在期權操作上出現重大失手,但早年跟着坊間的期權書籍摸索,和蔡嘉民利用電腦程式使用歷史數據進行回測(Backtest),模擬操盤情況,發現有用的技術指標和期權策略甚少,「大部份坊間講嘅策略都廢」,相對強弱指數(RSI)便是其一,現實上這指標剛顯示股票超賣時,往往未是買入時機,多是超賣再超賣。

總結經驗,歐陽一心認為只有等指標顯示出現極端情況出手,勝率才高,「唔可以想賺快錢」,又或選擇勝率低但回報大的策略,他打個比喻,「玩30鋪,要輸27鋪之後,先有爆發。」例如美股有個花名「50仙」的投資者,早年曾長期以50美仙的價格買入VIX(俗稱恐慌指數)的認購期權,輸近兩年才連本帶利地贏一鋪。

歐陽一心坦承,採取這類量化交易策略與人性相違背,「炒嘢好需要照顧自己心理,起初想逼自己做機械人,後來發覺唔得,教科書冇教,就係呢個位。」經過改進後,他不求利潤最大化,控制注碼,有時會使用期指期貨等工具進行對沖,嚴格執行止蝕,避免出現心理壓力,「回報率大唔值得自豪,啲人好鍾意話自己賺以倍計,係風險管理有問題先咁高回報。回報同風險冇得拆開。」他又認為,許多散戶長期贏不到錢,成因便是組合波幅太大,影響回報的穩定性。

以GME為例,若然看好GME股價會上升,歐陽一心指可以使用看好跨價認購期權,即買入價外的GME認購期權,同時沽出更為價外的認購期權,雖然會限制了獲利空間,但好處是降低了買入認購期權的成本,例如GME早前突破100元時,若認為它可升至150元或以上,估計200元有阻力,則可買入行使價為150元的認購期權,賣出行使價為200元的認購期權,以一張期權合約相當於100股計,淨付出的期權金或降至1,500元,一旦GME成功升穿200元時,這組合大約賺3,500元的差價,回報率達2.3倍;反之,GME未達150元之上,最大虧損也只是1,500元。

沽空QQQ對沖Tesla持股

美股科技股是許多網民熱門討論的板塊,蔡嘉民則表示,投資者若看好手上的科技股能跑贏納指,可以沽空同等價值、追蹤納指的ETF「QQQ」來對沖,例如去年Tesla股價勢如破竹,沽空QQQ對沖Tesla持股,當科技股板塊向好時,Tesla的升幅會比納指高得多,收益亦會比沽空QQQ引致的損失多;出現跌市時,則有QQQ空倉抵消部份損失,「無論市好差都係跑贏大市」。

歐陽一心補充,即使只是買入QQQ看好美國科技股長遠整體向上,亦可以賣出股數相若、較價外的QQQ認購期權,收取一些期權金,「當大市(納指)跌一成,你唔會輸一成;QQQ價格橫行,就贏得期權金。」

若QQQ升穿行使價,也不過是以較高的價格把QQQ持股賣予對手方,「唔同情境,心理上都好受。」

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